投资建议:维持2018-20EPS预测1.07、1.25、1.41元,因行业估值中枢下移,参考可比公司给予2018PS1.7倍,下调目标价至34元(前次41.59元),谨慎增持。
   
业绩符合预期。因会计政策调整,报表口径Q1-3营收236亿、增1%,还原原口径加回促销费用后的收入246亿、增5%;扣非前后归母净利21亿、18亿元,增12%、7%;Q3单季营收85亿、增2%,原口径Q3单季营收88亿、增6%,扣非前后归母净利8亿、7亿元,增11%、6%。原收入口径下Q3毛利率41.2%、降2.1pct,成本压力下销售费用率降2pct至18.3%,净利率微升0.4pct至9.7%。
   
结构优化主品牌维持稳定增加。1)Q3单季销量262万吨、增0.4%,与行业基本持平,市占率22%;原收入口径下吨价升5%,预计主因主品牌带动产品结构优化以及产品结构性提价。主品牌增3.4%,销量稳步上升预计主因主动调整、费用倾斜所致,其中超高端增6.3%、环比H1放缓,普通增1.5%、环比放缓。副品牌降2.1%,预计系公司主动控制低端产品销售所致。2)区域上山东、华东、华北市场表现相对较好;华南区域结构虽抬升但依然压力较大。
   
预计全年销量平稳略升,成本压力仍存。行业缓慢爬升维持公司全年销量平稳略升判断不改。澳洲进口大麦成本上升较明显,来年公司调结构压力仍存,不排除再现成本压力推动行业提价可能性。
   
核心风险提示:宏观经济增速下行,原材料成本上涨,竞争加剧